注册制时代：从此亏钱更容易！
这两天提前进入五一放假状态，所以对新闻反应有点滞后，大家多担待。不过这样也好，免得你们老是喊我“金融界最快的男人”，搞得我在某些场合，十分尴尬。你懂的，有些词，很容易被误会。昨天我看到这个新闻的时候，正在去彪哥家里吃火锅的路上。没有第一时间写，一是因为要开车，腾不出手来。二是因为，这个消息对我来说一点都没什么增量信息，这都是预期之内的事情。中国资本市场的改革核心，很早就定下来要往注册制方向迈进。不论是此前的科创板，还是债市的注册制，还是昨天宣布的创业板的注册制，都是在这个改革大方向下的逐步落地方案。
我看很多媒体昨天都显得很激动，甚至有些沸腾。但我觉得大家其实没必要跟着兴奋，因为这本来就是一个既定的总体方针。改革对资本市场的影响，更多也是中长期的。特别地，在中国特色的资本市场里，注册制的最终走向，也充满了不确定性。
回想一下去年推出科创板时市场的火热，再对比一下这一年科创板股票大部分的走势，你会发现，真没啥好激动的。本次创业板实行注册制的几个与投资者最密切相关的具体政策包括这些都是抄科创板的作业，没啥新意。其他内容还包括对于企业上市的指标要求，对于中介机构的要求等，都有重大调整，内容就不赘述了。
大方向来说，注册制毫无疑问更符合市场化的改革方向。它将上市公司的估值定价权完全交给市场，公司能否上市，上市价值几何，几乎完全由市场说了算。这是美国市场实施很多年的被证明成熟的资本市场的典型特征。但在中国实施注册制，我认为至少有三大问题监管需要面对：注册制的核心不是公司可以随便上市发行股票，而是监管机构有义务制定严格的信息披露机制与投资者保护条款。如果上市公司出现造假舞弊或者其他有损投资者利益的行为，其对应的惩罚，必须达到“严刑峻法”的程度。否则，造假成本太低，退市公司太少，注册制就失去了其核心价值。就是把价值发现和资源配置的功能交还给市场，由市场参与者决定哪些公司可以享受高估值，哪些公司应该低估值甚至直接退市。如果没有法制基石作为强大保障，差的公司退不了，烂的公司不断上，这画面是不是有点美？
很多人很疑惑，为什么中国GDP十年涨了这么多，但是A股的点位却一直徘徊不前。很重要的原因，就是我们没有完善的退市制度。公司上了，再差也赖着，尤其是国企。水池子不断变大的情况下，往池子里注入再多水，也不能保证水位不断升高。如果要以“严刑峻法”保证注册制真的发挥其价值发现的作用，那么对于存量公司特别是大量国企的监管立场将如何转变？这是在中国特色资本市场推行注册制难以回避的问题。一个成熟的资本市场，垃圾公司即便上市，也会迅速被做空力量盯上。市场通过做空，会同样实现“负面价值发现”，揪出那些劣质公司。做空是资本市场的基本制度安排。而中国特色的资本市场，向来是不鼓励甚至事实上在某些股票或者某些时段是限制做空的。这样的基础制度的缺失，如何对接新的注册制？类似的还有t+0。无论科创板还是创业板的注册制，都明确设定了投资者进入门槛，所谓的投资者适当性管理。这样的制度安排，出发点毫无疑问是保护非成熟投资者免遭市场波动带来的亏损风险。
然而，这样的条款，是否与注册制真正隐含的市场化方向相一致？监管替代投资者做出决定，是否意味着监管跨越了单纯的市场“守夜人”的角色？投资者保护，不是暴力规定哪些人能进入市场，哪些人不能。通过资金门槛将投资者分为三六九等，是非常不符合市场化改革逻辑的。真正的投资者保护，是严格落实法制化，强化信息披露，完善交易制度，加强加重违规违法处罚。一旦出现严重侵害投资者利益的行为，就要重罚，罚得倾家荡产，追究刑责，这才是对普通投资者最好的保护。
最后，有一条规律几乎是不会改变的，那就是越成熟的资本市场，散户投资者就越少。单从这个指标来看，中国的资本市场，离成熟还有相当的距离。注册制实施后，越来越多的质地良莠不齐的公司将进入资本市场。这样的结果，必然是越来越多的散户被动会被消灭。因为，一旦条件宽松但退市较慢之后，缺乏投资能力的散户，将更大概率踩坑。
亦因此，作为散户投资者，我认为大家不要为注册制欢呼。更应该审视一下自己：
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