分析师：杨宇（执业证书编号：S0890515060001）
研究助理：缪海超
研究助理：曾文婉
研究助理：张锦
研究助理：胡鸿宇
1. 全球碳抵消机制概况
1.1. 碳抵消机制概况
面对日益严峻的环境气候问题，人们逐步意识到人类活动对于气候变化的重大影响。基于此，全球应对气候变化谈判孕育而生，考虑到各国经济发展水平、发展阶段及人均碳排放等的差异，《联合国气候变化框架公约》制定了“共同但有区别的责任原则”。在该原则下，1997年12月11日，在日本京都召开的联合国气候变化会议正式通过《京都议定书》，将参与国分为附件一所列缔约方国家和非附件一缔约方国家，附件一所列缔约方国家主要以发达国家为主，该国家应保证其人为二氧化碳当量排放总量不超过议定书所列的量化的限制。而对于非附件一缔约方国家而言，则无强制性减排目标要求。
碳抵消机制主要是正在执行或者已经批准的减排活动项目经过核查后产生的减排量在在碳交易市场进行交易从而用作排放量的抵消，减排量通常指的是在常规情景之外避免或封存的排放量。由于碳抵消机制的产生基于自愿原则，而在其他定价机制中，受约束的企业通常是具有强制性的要求，因此“总量控制与排放交易”机制下的“配额”和“基线减排与信用交易”机制下的“减排量抵消额度”有所区分。
1.2. 碳抵消机制类别
根据碳抵消产生方式和机制管理方式，可将碳抵消机制分为国际性碳抵消机制、独立碳抵消机制及区域、国家和地方碳抵消机制三类。
① 国际性碳抵消机制
《京都议定书》提出三种灵活的国际性碳抵消机制，推动附件一及非附件一国家共同参与碳减排活动来应对环境变化。国际性碳抵消机制主要是由国际气候条约制约的机制，通常由国际机构管理，主要包括国际排放贸易机制（IET）、联合履约机制（JI）和清洁发展机制（CDM）。
* 国际排放贸易机制（IET）：该机制主要存在于发达国家之间，节余排放的发达国家将其超额完成减排义务的指标以贸易的方式转让给未能完成减排义务的发达国家，并同时从转让方的允许排放限额上扣减相应的转让额度。
* 联合履行机制（JI）：发达国家之间通过项目级的合作，其所实现的减排单位（简称“ERU”），可以转让给另一发达国家缔约方，但是同时必须在转让方的分配额上扣减相应的额度。
* 清洁发展机制（CDM）：发达国家通过提供资金和技术支持等方式，与发展中国家开展项目级的合作，发展中国家通过实施减排项目所实现的“经核证的减排量”（简称“CER”），用于发达国家缔约方抵消等量的碳排放量，从而完成在议定书第三条下的承诺。
② 独立性碳抵消机制
独立碳信用机制是指不受任何国家法规或国际条约约束的机制，由私人和独立的第三方组织（通常是非政府组织）管理，截至目前主要所有四个独立性抵消机制，分别为美国碳注册处（American Carbon Registry，ACR）、清洁空气法案（Climate Action Reserve，CAR）、黄金标准（Gold Standard，GS）和自愿碳减排核证（Verified Carbon Standard，VCS）。
③ 区域、国家和地方碳抵消机制
区域、国家和地方碳信用机制由各自辖区内立法机构管辖，通常由区域、国家或地方各级政府进行管理。截至目前主要所有20个区域、国家和地方碳抵消机制，例如中国温室气体自愿减排计划（CCER）、澳大利亚减排基金（Australia Emissions Reduction Fund，ERF）和美国加州配额抵消计划（California Compliance Offset Program）等。
1.3. 全球碳抵消机制发展进程：全球26个碳抵消体系碳价差异大
全球碳抵消机制市场在2012年达到顶峰，随后注册量和签发量大幅下滑。一般来说，为加速减排目标实现同时给予减排企业灵活履约的空间，大部分碳市场在初期会建立配套的碳抵消机制，主要用于抵消本市场内的强制履约义务。在2015-2019年间，有4个司法管辖区实施了新的碳信用机制，此外加拿大、墨西哥和南非等的碳信用机制也正处于开发阶段。据世界银行统计，截至2019年12月31日，全球共计注册约14,550个碳信用“项目”；其中，7,759个项目已签发约39亿吨二氧化碳当量的碳减排量，相当于使8.42亿辆乘用车停用一年所产生的减排量；同时，2019年签发碳信用约占当年全球碳信用的17％。但从时间维度上来看，自2013年以断崖下跌后，全球碳抵消机制的年度项目注册总量仍呈下滑趋势，同时自2015年以来，全球碳信用机制的碳信用签发量已下降35％，部分原因是由于中国温室气体自愿减排机制在2017年停止。
不同碳抵消体系交易碳价差距较大。根据世界银行《碳定价机制发展现状与未来趋势2021》报告数据， 2020年4月1日至2021年4月1日，26个碳抵消机制签发碳减排量合计3.6亿吨，不同的碳抵消体系的平均碳价差距较大，平均碳价最高的瑞士二氧化碳信用认证机制为59.19-159.61美元/吨，而最低的地区平均碳价仅为1美元/吨左右。此外，不同的碳抵消体系所覆盖的行业也有所不同，其中覆盖较多的领域为林业、能源效率、可再生能源、垃圾等。
1.4. 全球CDM项目概况：CDM项目聚焦可再生能源领域，中国占据全球首位
根据联合国环境规划署数据，截至2021年4月1日，除去撤回项目65个，EB拒绝项目280个，DOEs否定、终止项目分别279、2379个外，全球注册备案CDM项目数共计8415个，其中，处于验证阶段项目558个，申请审查中项目4个，已登记未发放CERs项目4582个，已登记已发放CERs项目3271个。从注册时间来看，2004-2012年，全球CDM项目处于高速发展期，9年注册备案项目7989个，占比近95%，2013年后，欧盟碳排放交易体系进入第三阶段，明确可抵消的CERs需来自最不发达国家，全球最大碳排放体系对抵消机制的限制使得注册CDM项目数急剧减少。
CDM项目聚焦于可再生能源领域，中国占据全球首位。从项目类型来看，截至2021年4月1日，已注册备案的项目主要集中于风能、水力、生物质能、避免甲烷排放、太阳能等领域，前五大类型共计6645个，占比达79%。从项目分布来看， CDM注册备案项目主要集中于亚洲、太平洋地区、拉丁美洲等地，占比达94.6%，其中，中国项目数3861个，占比达45.9%，位居全球首位。
2. 我国碳抵消机制发展情况：全国CCER市场有望重启
我国参与碳排放交易历程大体可划分为三个阶段，整体而言，主要采取先参与国际碳交易体系，后开展国内区域试点，进而推进全国碳排放市场体系建设。
* 第一阶段：CDM项目阶段。从2005年至2012年，主要参与国际CDM项目；
* 第二阶段：碳交易试点阶段。从2013年至2020年，在北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳、福建、四川等省市开展碳排放权交易试点，CCER在试点地区参与交易；
* 第三阶段：全国碳交易市场阶段。从2021年开始建立全国碳交易市场，CCER申请有望重启。
2.1. 第一阶段：CDM项目阶段
2005年6月26日，联合国CDN管理委员会注册了我国第一个风力发电项目——内蒙古辉腾锡勒风电场项目，标志着我国CDM风力发电项目开发的开端。截至2021年4月1日，我国CDM已注册备案项目数量达3861个，从注册时间来看，2006-2012年，我国CDM项目处于高速发展期，7年注册备案项目3791个，占比达98%，2013年后CDM注册备案项目速度放缓，其主要原因在于欧盟碳排放体系对CDM项目抵消进行限制，致使占比最高的中国地区CDM项目急剧减少。
从项目所在地区来看，项目主要集中于四川、云南、内蒙古、甘肃及山东等地区，前五大省份合计1521个，占比39%。从项目类型来看，已注册备案的CDM项目主要集中于风能、水力等领域，两者项目达2851个，占比达73.84%。
2.2. 第二阶段：碳交易试点阶段
2013年起，受制于欧盟对CDM项目的限制，国内CDM项目数急剧下降，该背景下国内开启着手建立碳交易市场体系——碳排放交易试点市场（ETS）+自愿核证减排机制（CCER）。具体来看，我国借鉴欧盟碳交易机制（EU-ETS）在北京、天津、上海、湖北、广东、深圳、重庆、福建、四川九个省市率先开启区域碳排放交易试点，于此同时，我国借鉴《京都议定书》中的碳抵消机制清洁发展发展机制（CDM）搭建适用于国内的自愿核证减排机制（CCER）。
CCER项目在很大程度上与CDM项目相似。CCER国家核证自愿减排量指根据发改委发布的《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》的规定，经其备案并在国家注册登记系统中登记的温室气体自愿减排量。超额排放企业可通过在碳交易市场上购买CCERs抵消碳排放超额部分。
各试点实行不同抵消机制，抵消比例5%-10%之间。各试点均以CCER作为碳排放抵消指标，但抵消比例不同。北京、上海试点CCER抵消使用比例不得超过当年核发配额量的5%；天津试点抵消使用比例不超过当年实际排放量的10%；深圳、湖北试点抵消使用比例不超过配额量的10%；广东的CCER抵消使用比例不超过企业上年度实际排放量的10%；重庆抵消使用比例不超过审定排放量的8%。
已发布CCER审定项目2871个、备案项目861个。通过对中国自愿减排交易信息平台相关数据进行统计，2012-2017年共发布CCER审定项目2871个，备案项目861个，主要包含风电、光伏、甲烷回收、水电、生物质能利用、垃圾焚烧等领域。
上海、广东CCER累计成交量领先，占比超60%。截至2021年5月30日，中国碳市场CCER累计成交2.94亿吨，为已签发量的约5.5倍。其中，上海、广东CCER成交量领先，上海市场累计成交量1.19亿吨，占全国累计成交量的40.4%，广东市场累计成交量5885万吨，占比20%左右，天津累计成交量已超过3000万吨，占比超过10%，北京累积成交量在2500万吨左右，占比为8.77%，深圳、四川、福建累计成交量位于1300-2500万吨之间，占比约为4%-8%，湖北、重庆成交量较低，占比不足5%。
从时间维度上看，CCER项目成交量与价格均呈现波动上涨趋势。截至2021年5月30日，2021年中国碳市场CCER累计成交量3067万吨，已接近2020年成交量的一半，预计在CCER抵消机制不明确前，本年度成交量与去年基本持平；从交易最为活跃的上海CCER二级市场挂牌交易的均价来看，CCER价格呈现较为明显的上涨趋势，主要原因在于：首先，2017年停止CCER备案后，CCER存量随着履约消耗而逐年减少；其次，当前全国统一碳市场的抵消机制还未明朗，随着今年6月底统一全国碳交易市场开市，在未来CCER价格上涨的预期下，CCER持有者可能会持观望态度。就价格而言仍需要注意的是，大量CCER的交易其实是通过线下协议的方式完成的，例如上海碳市场2015-2020年线下协议交易总量是挂牌交易量的4.5倍，但线下协议交易价格远低于线上挂牌交易价格，例如上海碳市场2017-2019年年度线上挂牌交易的均价为线下协议交易均价的8-11倍；同时，不同类型项目产生的CCER的价格也存在一定差异，未来环保效益确定性强的项目产生的CCER的价格具备更大的上涨空间。
2.3. 第三阶段：全国碳交易市场阶段，CCER有望重启
从政策上来看，当前未明确全国碳交易市场核证减排抵消比例的量化指标。2021年3月，生态环境部发布《碳排放权交易管理暂行条例（草案修改稿）》（征求意见稿）（简称“暂行条例”），本次暂行条例明确提出重点排放单位可以购买经过核证并登记的温室气体削减排放量，用于抵销其一定比例的碳排放配额清缴。相比而言，2021年1月发布的《碳排放权交易管理办法（试行）》（简称“管理办法”）明确抵消比例为5%。暂行条例没有明确的量化为增加核证减排量抵消碳排放配额创造了空间，放宽了实施可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目来实施碳减排。
此外，重新纳入自愿减排核证机制已提上日程。暂行条例指出可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的实施单位可以申请国务院生态环境主管部门组织对其项目产生的温室气体削减排放量进行核证。2017年3月，由于温室气体自愿减排交易量小、个别项目不够规范等问题，发改委暂缓受理温室气体自愿减排交易方法学、项目、减排量、审定与核证机构、交易机构备案申请。暂行条例重新纳入自愿减排核证机制，温室气体自愿减排交易管理办法有望修订，相关方法学、项目等将重新开启申请审核，为后续全国碳交易市场提供有效补充。
从建设上来看，北京将承建全国温室气体自愿减排管理和交易中心。2021年3月，中共北京市委办公厅、北京市人民政府办公厅印发《北京市关于构建现代环境治理体系的实施方案》的通知，其中提到“完善碳排放权交易制度，承建全国温室气体自愿减排管理和交易中心”。同时2021年5月底，生态环境部、商务部国家发展和改革委员会、住房和城乡建设部、中国人民银行、海关总署、国家能源局、国家林业和草原局《关于加强自由贸易试验区生态环境保护推动高质量发展的指导意见》中进一步强调，“鼓励北京自贸试验区设立全国自愿减排等碳交易中心”。
从发展上来看，CCER被纳入全球性航空业碳市场，增加了作为国际碳市场履约产品的新属性。2020年3月国际民航组织批准CCER可用于CORSIA抵消，拓宽了CCER的使用范围，进一步提升了审定与和核证行业空间。全球航空业发展迅猛，导致CO2排放量快速增长。国际民航组织（ICAO）指出，如果不采取措施，到2050年全球航空业碳排放量将增长至当前水平的3倍，其中国际航空碳排放是主要来源。在此背景下，2016年ICAO通过了国际航空碳抵消和减排计划（CORSIA），形成第一个全球性行业减排市场机制，2021年启动试运行。根据国际航空运输协会（IATA）预测，到2035年，如果全球主要国家都参加CORSIA，预计航空业需要购买25亿吨减排量用于抵消。
3. CCER机制及备案项目减排量情况
CCER 项目的开发流程主要包括 6 个步骤，依次是：项目文件设计、项目审定、项目备案、项目实施与监测、减排量核查与核证、减排量签发。项目业主首先向国家主管部门申请，并由专门的审核机构核查改减排项目，项目核准通过得到备案。经备案的 CCER 项目产生减排量后，项目业主再次申请核查并于通过后获得减排量签发，国家发改委会将项目发布到 CCER 登记簿上即可等待交易。
3.1. 方法学
《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》指出，方法学是指用于确定项目基准线、论证额外性、计算减排量、制定监测计划等的方法指南。参与温室气体自愿减排交易的项目应采用经国家主管部门备案的方法学并由经国家主管部门备案的审定机构审定。
发改委已发布200个CCER相关方法学。自愿减排项目需满足国家规定的项目类别，同时符合发改委经过备案的方法学。2013-2016年，发改委已自愿减排交易信息平台上在先后发布12批温室气体自愿减排方法学备案清单，具体来看，由联合国清洁发展机制（CDM）方法学转化174个，新开发26个；常规方法学107个，小型项目方法学86个，农林项目方法学5个。
3.2. 项目要求
3.2.1. 项目资格条件要求
《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》指出，自愿减排项目须在2005年2月16日之后开工建设，并满足以下条件之一：1）采用国家发展改革委备案的方法学开发的减排项目；2）获得国家发展改革委员会批准但未在联合国清洁发展机制执行理事会或者其他国际国内减排机制下注册的项目；3）在联合国清洁发展机制执行理事会注册前就已经产生减排量的项目；4）在联合国清洁发展机制执行理事会注册但未获得签发的项目。
3.2.2. 项目额外性要求
此外，在抵消机制中，需要评估减排相对于在未实施抵消激励措施的情况下产生的减排是否是额外的。《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》指出，除项目已经在联合国清洁发展机制下已经注册为CDM项目或者所适用的方法学有特别的规定之外，应论证项目活动的额外性符合要求：
1）事先考虑减排机制可能带来的效益：确认项目开始时间与项目设计文件的公示时间的早晚；确认是否事先考虑以及持续寻求减排机制的支持；
2）基准线的识别：识别项目活动可信的替代方案，确认最现实可行的基准线情景；
3）投资分析：确定适宜的分析方法（简单成本分析方法、投资比较分析方法、基准值分析方法等）、进行基准值分析（项目全投资税后内部收益率作为基准值）、财务指标的计算与比较（比较项目全部投资内部收益率与基准值的差）；
4）障碍分析：论证项目面临的障碍会阻止该类项目的实施,但是不会阻止至少一种替代方案的实施；
5）普遍实践分析：评估普遍实践分析设定的地理范围对于评估与项目活动的技术或行业类型有关的普遍实践而言是否是适宜的。
3.3. 审定与核证
CCER审定核证资质门槛高，仅有12家机构获得。《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》指出，参与温室气体自愿减排交易的项目应采用经国家主管部门备案的方法学并由经国家主管部门备案的审定机构审定。经备案的自愿减排项目产生减排量后，作为项目业主的企业在向国家主管部门申请减排量备案前，应由经国家主管部门备案的核证机构核证，并出具减排量核证报告。截至目前，发改委气候司共公布12家具备自愿减排交易项目审定与核证资质的机构。具体来看不同的机构可参与审定和核证的专业领域有所不同，其中中国质量认证中心和中环联合(北京)认证中心有限公司具备15项审定核证能力居于首位。
3.4. 国内备案项目减排量情况
《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》指出，项目设计文件中应准确地计算项目排放、基准线排放、泄漏以及减排量。计算所采取的步骤和应用的计算公式应符合方法学的要求。同时也对项目的计入期有所要求。计入期是指项目可以产生减排量的最长时间期限。根据《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》，减排量的计入期可分为两种：一种是可更新的计入期，每个计入期7年，可更新2次，共计21年；另一种是固定计入期，共计10年。已经在联合国清洁发展机制下注册的减排项目注册前的“补充计入期”从项目运行之日起开始（但不早于2005年2月16日）并截止至清洁发展机制计入期开始时间。
当前，风电、天然气、水电项目备案的预计减排量占比最高。通过统计861个备案项目，预计减排总量约6亿吨，其中风电、天然气、水电项目备案预计减排量占比最高，分别为32.9%、15.7%、15.5%，合计64.1%。根据世界银行《碳定价机制发展现状与未来趋势2020》报告，国内CCER项目已签发的碳减排量约为5300万吨。从计入期来看，备案项目计入期主要集中于0-5以及5-10的区间内，项目数分别为197和575个，占比近90%。
3.5. 备案项目案例分析
以垃圾焚烧项目“江苏省江阴市垃圾焚烧发电一期工程”为例，其主要采用的方法学为“CM-072-V01 多选垃圾处理方式”，其减排原理主要为通过避免垃圾填埋产生以甲烷为主的温室气体排放以及替代由化石能源占主导的电网产生的同等电量，实现温室气体的减排。
* 项目边界确定：项目边界的空间范围是在基准线下处理垃圾的固体废物处理场、在基准线中处理有机废水的厌氧塘或污泥池和作为替代垃圾处理方案的场址、现场电力的生产和使用、现场燃料使用、项目发电厂等。
* 基准线识别：1）现有和/或新的并网电厂发电；2）在没有LFG捕获系统的SWDS处理新鲜垃圾。
* 额外性：采用基准值分析方法进行投资分析，选择了项目全投资内部收益率（所得税后）为8%来作为基准值进行投资分析，经过计算，项目全部投资内部收益率（IRR）为7.65%，低于8%的基准值。在考虑了适当的减排收益后，项目的IRR有所提高，达到了8.03%，增加了项目的财务可行性。
* 减排量计算：1）减排量=基准线排放量-项目排放量-泄露量，其中基准线排放量=SWDS中产生的甲烷的基准线排放+单独发电的基准线排放，项目排放量=电力消耗产生的项目排放+化石燃料消耗产生的项目排放+项目边界内的燃烧产生的项目排放+排放废水管理产生的排放，泄露量为0；2）判断减排量计入期采用固定的方式，固定计入期10年。通过审定预计总减排量为93.17万tCO2e，年均减排量为9.32万tCO2e。
* 监测：监测计划包含了方法学中所需要监测的参数以及相关描述，组织结构，监测手段，监测设备和安装要求，校验和测量要求，质量保证和质量控制以及数据管理系统。第一监测期内（2008年3月26日至2015年12月31日）预计的减排量为74.72万tCO2e，实际减排量为48.28万tCO2e，差值占审定预计值的22.76%。
4. 投资建议
全国性碳排放权交易市场建设进程逐步推进，碳交易市场将从区域试点阶段转变为全国交易阶段。全国碳交易中心及碳配额登记系统分别设置于上海和湖北，北京承接全国CCER管理和交易中心，全国碳市场框架已初步建立。一方面，可再生能源企业将受益于自愿核证机制的推广，通过CCER交易，实现企业价值重估，另一方面，目前CCER已签发的减排量约5300万吨，随着近些年的履约核销，存量减排量进一步减少，而全国碳交易市场开启后，电力行业的预计配额约为40亿吨，按5%的抵消比例测算所需的CCER抵消量约为2亿吨/年，CCER的供需相对紧张，交易价格有望回归合理水平，进一步增厚公司盈利水平。重点关注持有CCER项目资产的自愿减排企业、第三方审定核查机构、碳监测、持股交易所股权企业等相关领域的投资机遇。
5. 风险提示
碳中和政策推进力度不及预期，碳交易市场建设进度不及预期，碳交易市场活跃度不及预期。
